우리사주 20% 우선배정은 코스닥에 의무가 아닙니다 — 의무 조항은 유가증권시장 하나만 가리키고, 코스닥·비상장의 근거는 ‘배정할 수 있다’는 옆 항이어서 배정은 이행이 아니라 설계입니다

코스닥 상장을 준비하는 회사의 직원 지분 계획표에는 공모주의 20%가 이미 우리사주 몫으로 적혀 있는 경우가 많습니다. 그런데 그 20%를 강제하는 조항은 코스닥을 가리키지 않습니다. 자본시장법이 정한 우선배정 의무의 대상은 유가증권시장 상장법인과 유가증권시장에 상장하려는 법인, 두 경우뿐입니다.

의무 조항이 가리키는 시장은 하나다

자본시장법 제165조의7 제1항은 이렇게 시작합니다.

대통령령으로 정하는 주권상장법인 또는 주권을 대통령령으로 정하는 증권시장에 상장하려는 법인이 주식을 모집하거나 매출하는 경우 「상법」 제418조에도 불구하고 해당 법인의 우리사주조합원에 대하여 모집하거나 매출하는 주식총수의 100분의 20을 배정하여야 한다.

문장 두 군데가 시행령으로 넘어가 있습니다. 그 시행령 제176조의9는 제1항에서 “대통령령으로 정하는 주권상장법인”을 유가증권시장 상장법인으로, 제2항에서 “대통령령으로 정하는 증권시장”을 유가증권시장으로 정의합니다.

근로자 쪽 근거 법률인 근로복지기본법도 같은 구조입니다. 제38조 제1항은 조합원에게 “제165조의7제1항에 따라 모집 또는 매출하는 주식 총수의 100분의 20의 범위에서 우선적으로 배정받을 권리가 있다“고 정하고, 그 시행령 제19조의2가 다시 “대통령령으로 정하는 주권상장법인”과 “대통령령으로 정하는 증권시장”을 각각 유가증권시장 상장법인과 유가증권시장으로 못 박습니다.

두 법률의 시행령이 같은 말을 두 번 합니다. 그래서 결론이 흔들리지 않습니다. 코스닥시장 상장을 준비하는 회사에는 20% 우선배정 의무가 없습니다.

이 사실 자체는 새롭지 않지만, 검색해서 확인하기는 의외로 어렵습니다. 상위에 올라오는 글은 대개 “우선배정 비율을 20%에서 30%로 올리자”는 법안 기사이거나, 시장 구분 없이 “IPO 시 20% 우선배정”이라고만 적은 총정리형 가이드입니다. 정작 우리 독자 대부분이 코스닥을 목표로 하는데, 그 사실이 한 줄로 스쳐 지나갑니다.

코스닥과 비상장의 근거는 옆 항에 있고, 동사가 다르다

그렇다면 코스닥 상장 예정 회사가 우리사주조합에 배정하는 것은 근거 없는 관행일까요. 아닙니다. 근거는 바로 다음 항에 있습니다.

② 제1항의 법인 외의 법인이 「자본시장과 금융투자업에 관한 법률」에 따라 모집 또는 매출하거나 유상증자를 하는 경우 그 모집 등을 하는 주식 총수의 100분의 20의 범위에서 「상법」 제418조에도 불구하고 우리사주조합원에게 해당 주식을 우선적으로 배정할 수 있다.

제1항과 제2항을 나란히 놓으면 세 가지가 보입니다.

첫째, 동사가 다릅니다. 제1항은 조합원에게 “배정받을 권리가 있다”고 하고, 제2항은 회사가 “배정할 수 있다”고 합니다. 권리와 재량입니다.

둘째, 상법 제418조 배제는 똑같이 붙습니다. 신주는 원칙적으로 기존 주주가 가진 주식 수에 비례해 배정받고, 제3자 배정은 정관에 근거를 두고 경영상 목적이 있어야 합니다(상법 §418②). 제38조 제2항은 그 원칙을 밀어내고 우리사주조합에 배정할 통로를 따로 열어 둡니다. 근거 조문이 별도로 있다는 뜻이므로, 정관에 제3자 배정 근거가 얇은 회사도 이 항으로 갈 수 있습니다.

셋째, 적용 국면이 더 넓습니다. 제1항은 모집·매출, 즉 공모 상황만 다룹니다. 제2항은 모집·매출에 더해 유상증자를 명시합니다. 상장 전 라운드에서도 이 항이 열려 있다는 뜻입니다.

정리하면 이렇습니다. 코스닥·비상장 회사에 배정 근거는 있고, 의무는 없습니다. 그래서 실무의 질문이 바뀝니다. “우리도 해야 하나요”가 아니라 “우리는 왜 하는가”입니다.

의무는 이행하면 되지만 재량은 이유를 대야 합니다. 코스닥 상장을 준비하는 회사의 이사회가 우리사주 배정을 결의한다면, 그 결의는 법령 준수 사항이 아니라 지분 정책 결정으로 기록에 남습니다.

유가증권시장이어도 의무가 꺼지는 자리가 있다

의무 쪽도 무조건은 아닙니다. 유가증권시장 상장·상장예정 법인이라도 20%를 다 배정하지 않는 자리가 몇 군데 있습니다.

• 외국인투자기업인 경우. 제165조의7 제1항 단서 제1호는 「외국인투자 촉진법」에 따른 외국인투자기업 중 대통령령으로 정하는 법인이 주식을 발행하는 경우를 의무 대상에서 제외합니다.
• 조합이 이미 20%를 넘게 들고 있는 경우. 자본시장법 제165조의7 제2항은 우리사주조합원이 소유하는 주식 수가 신규 발행 주식과 이미 발행한 주식을 합한 총주식의 20%를 넘으면 제1항을 적용하지 않는다고 정합니다. 소유 주식 수를 세는 기준일은 증권신고서 제출일의 직전일 주주명부 등입니다(시행령 §176의9④).
• 조합원의 청약 여력이 급여를 넘는 경우. 시행령 제176조의9 제3항 제1호는 조합원의 청약액에 청약 직전 12개월간 취득한 그 법인 주식의 취득가액을 더한 금액이 같은 기간에 지급받은 급여총액을 초과하는 경우를 예외로 정합니다. 초과분만 덜어 내는 것이 아니라, 이 사유에 해당하면 제1항의 배정 의무 자체가 걸리지 않습니다.
• 조합이 스스로 덜 받겠다고 하는 경우. 같은 항 제2호는 주금납입능력 등의 사유가 있을 때 조합 총회 의결을 거쳐 20% 미만 배정을 서면으로 요청하고 회사가 서면으로 동의하면 그 요청에 따르도록 합니다.

마지막 예외의 구조를 눈여겨볼 만합니다. 배정을 줄이는 결정의 주체가 회사가 아니라 조합입니다. 회사가 먼저 “20%는 부담스러우니 10%만 하자”고 정할 수 있는 구조가 아닙니다.

20%는 두 곳에서 계산되고, 그 두 곳에 스톡옵션은 없다

배정 비율을 설계할 때 실무에서 가장 자주 빠지는 조문이 근로복지기본법 제41조입니다. 모집 주식의 20%와 별개로, 발행주식총수 기준의 총량 한도가 하나 더 있습니다.

우리사주제도 실시회사는 제38조 및 제39조에 따라 우리사주를 우선배정하거나 우리사주매수선택권을 부여할 때에는 다음의 제1호가 제2호의 100분의 20을 넘지 아니하도록 하여야 한다.

1. 우리사주조합이 관리하고 있는 (…) 주식, 신규로 발행하는 우선배정 주식 및 우리사주매수선택권을 행사할 때에 취득할 (…) 주식을 합산한 주식 수
2. (…) 신규로 발행하는 주식 및 우리사주매수선택권을 행사할 때에 취득할 (…) 주식과 이미 발행한 주식을 합산한 주식 총수

여기서 실무에서 흔히 오해되는 지점을 바로잡아 둡니다. 제41조의 분자에 임직원 스톡옵션은 들어가지 않습니다. 들어가는 것은 ⓐ 조합이 관리 중인 주식 ⓑ 이번에 신규 발행해 우선배정하는 주식 ⓒ 우리사주매수선택권(근로복지기본법 §39에 따라 조합원에게 부여하는 것) 세 가지뿐입니다. 상법 제340조의2나 벤처기업법에 따라 임직원 개인에게 부여한 주식매수선택권은 이 계산에 없습니다.

그래서 결론이 두 갈래입니다.

법이 세는 통은 우리사주 세 종류다. 상장 전에 우리사주매수선택권을 한도까지 부여해 둔 회사라면, 공모 때 제38조 제2항으로 배정할 수 있는 여지가 거의 남지 않습니다. 우리사주매수선택권 자체의 한도가 발행주식총수의 20%이므로(§39①), 그것만으로 제41조의 분자가 거의 채워집니다.

희석을 세는 통은 회사가 따로 만들어야 한다. 스톡옵션 풀과 우리사주 배정은 같은 주주 지분을 깎지만, 두 한도를 한 표에 합산해 주는 조문이 없습니다. 캡테이블에서 합산하지 않으면 아무도 대신 해 주지 않습니다(스톡옵션 회계 미루면에서 다룬 것과 같은 종류의 사각지대입니다).

숫자로 보겠습니다. 발행주식총수 100만 주인 회사가 상장 전에 우리사주매수선택권 20만 주(한도 꽉)를 부여해 두었고, 우리사주조합이 이미 3만 주를 관리하고 있다고 하겠습니다. 공모 신주는 20만 주입니다.

• 제38조 제2항 기준: 모집 주식 20만 주의 20% = 4만 주까지 배정 가능
• 제41조 기준: 분모 = 20만(신규 발행) + 20만(매수선택권 행사분) + 100만(기발행) = 140만 주, 그 20%는 28만 주
• 분자 = 3만(조합 관리) + 4만(우선배정) + 20만(매수선택권) = 27만 주

27만 주 ≤ 28만 주이므로 통과합니다. 다만 여유가 1만 주뿐입니다. 조합이 관리하는 주식이 4만 주를 넘었다면 공모 배정을 4만 주 그대로 가져갈 수 없습니다.

배정한 날부터 예탁 시계가 걸리고, 퇴사가 그 시계에 걸린다

배정을 결정할 때 가장 과소평가되는 부분이 여기입니다. 우리사주는 배정으로 끝나는 이벤트가 아니라 몇 년짜리 예탁 계약입니다.

근로복지기본법 제43조 제1항은 조합이 우리사주를 취득하면 수탁기관(증권금융회사)에 예탁하도록 하고, 시행령 제22조 제2항은 취득기준일부터 1개월 이내 예탁을 요구합니다. 예탁 기간은 재원에 따라 갈립니다(시행령 §23①).

• 회사나 주주가 출연한 재원으로 취득한 우리사주: 4년 이상 8년 이하에서 출연자와 협의해 정한 기간
• 조합원이 출연한 금전으로 취득한 우리사주: 1년
• 회사가 조합원 출연액의 50% 이상을 협력 출연한 경우 그 조합원 출연분: 1년 이상 4년 이하에서 회사와 협의해 정한 기간

예탁 기간 중에는 원칙적으로 양도도 담보 제공도 안 됩니다(§43③). 회사가 돈을 더 얹어 줄수록 직원의 주식이 더 오래 묶이는 구조입니다.

문제는 퇴사입니다. 제44조 제1항이 인출 사유를 시행령에 위임하고, 시행령 제25조 제1항이 조합 해산·사망·퇴직 등을 사유로 듭니다. 여기까지는 예상대로입니다. 그런데 제2항이 조건을 하나 답니다.

② 제1항제3호 및 제4호에 따라 조합원이 인출할 수 있는 우리사주는 남은 예탁기간이 1년 이하인 주식만 해당하며, 남은 예탁기간이 1년을 초과하는 우리사주는 조합이 회수하여 규약으로 정하는 바에 따라 다른 조합원에게 배정하여야 한다.

퇴사하는 직원이 들고 나갈 수 있는 것은 예탁이 거의 끝난 주식뿐입니다. 남은 기간이 1년을 넘으면 그 주식은 직원의 손을 떠나 조합으로 돌아가고, 조합은 그것을 남아 있는 다른 조합원에게 배정합니다. 정년 등 고용노동부령이 정한 경우만 예외입니다.

이 지점이 스톡옵션·RSU와 결정적으로 다릅니다. 스톡옵션은 가득(vesting)된 부분을 행사하면 그 주식이 직원 것이 되고, 퇴사해도 이미 행사한 주식은 그대로 남습니다(스톡옵션 행사세금, rsu 성과조건부주식). 우리사주는 취득한 뒤에도 예탁 기간이 끝나기 전까지는 완전히 자기 것이 아닙니다.

조합에 들어갈 수 없는 직원이 있다

또 하나 자주 놓치는 자리입니다. 우리사주조합은 전 직원이 자동으로 가입하는 조직이 아닙니다.

근로복지기본법 제34조 제2항은 주주총회에서 임원으로 선임된 사람과 소속 근로자로서 주주인 사람을 조합원 자격에서 제외합니다. 다만 소액주주는 예외인데, 시행령 제10조 제1항이 그 소액주주를 이렇게 정의합니다.

해당 발행주식 총액의 100분의 1(「중소기업기본법」 제2조제1항에 따른 중소기업 소속 근로자인 경우에는 100분의 3)에 해당하는 금액과 3억원 중 적은 금액 미만의 주식을 소유하는 주주 (…) 이 경우 금액은 권면액을 기준으로 산정한다.

초기 멤버가 창업 단계에서 주식을 직접 받아 들고 있는 회사라면, 그 사람들이 이 문턱에 걸립니다. 가르는 기준은 등기 여부가 아니라 주주총회에서 임원으로 선임됐는지입니다(제1호). 선임된 사람은 새로 조합원이 될 수 없고, 이미 조합원이었다면 자격을 잃습니다. 다만 이미 배정받은 주식과 이미 부여된 우리사주매수선택권에 대해서만은 조합원 자격이 유지됩니다(제34조 제2항 단서). 임원이 아닌 초기 직원이라도 보유 지분이 위 기준을 넘으면 제외됩니다(제2호). 우리사주 배정으로 보상하려던 대상이 정작 제도 밖에 있는 경우가 생깁니다.

배분 방식에도 제약이 붙습니다. 시행령 제14조 제1항은 제38조에 따라 우리사주를 배정하거나 제39조에 따라 우리사주매수선택권을 부여할 때 저소득 근로자 및 장기근속 근로자를 우대하여야 한다고 정합니다. 기여도를 반영할 길이 아예 막힌 것은 아닙니다. 같은 조 제2항과 제3항이 장기근속 우수인력이나 회사의 설립·경영·기술혁신에 기여한 조합원에게 우선 배정하거나 우선 부여할 수 있게 열어 둡니다. 다만 출발점이 성과·직급이 아니라 저소득·장기근속 우대라는 점에서, 개인별로 자유롭게 차등을 두는 스톡옵션 설계와는 기본 방향이 다릅니다. 여기에 더해 제42조의2는 조합원의 의사에 반해 취득을 지시하거나, 소속·계급으로 분류해 할당하거나, 취득하지 않았다는 이유로 불리한 처우를 하는 행위를 금지합니다.

비상장으로 남는 동안 환금 책임은 회사로 돌아온다

상장이 예정대로 되면 이 문제는 자연히 해소됩니다. 문제는 늦어지거나 무산될 때입니다.

근로복지기본법 제45조의2는 비상장 회사에 의무적 환매수 제도를 둡니다. 조합원이 요청하면 회사가 요청받은 날부터 30일 이내에 상법 제341조에도 불구하고 자기 계산으로 그 우리사주를 취득해야 합니다. 그런데 대상 회사의 문턱이 높습니다. 시행령 제27조의2 제1항이 정한 요건은 직전 사업연도 말 근로자 수 300명 이상이면서 자산총액 70억원 이상인 비상장 주식회사입니다(일용근로자·3개월 이내 기간제·파견근로자는 근로자 수에서 제외).

시리즈 B~C 구간의 스타트업 대부분은 이 요건에 닿지 않습니다. 의무적 환매수 대상이 아니라는 것은, 직원이 우리사주를 팔 곳이 제도적으로 없다는 뜻입니다. 남는 것은 제45조 제2항의 임의 취득 — 회사가 “환금 보장을 위해 필요한 경우” 자기 계산으로 살 수 있다는 조항인데, 사도 된다는 것이지 사야 한다는 것이 아닙니다.

요건을 갖춘 회사라 해도 조건이 촘촘합니다. 조합원 출연금으로 취득한 우리사주여야 하고, 제43조 제2항 제2호의 예탁기간(원칙 1년) 외에 추가로 6년을 더 예탁해야 요청권이 생깁니다(시행령 §27의2④). 요청권은 그 기간이 지난 날부터 6개월 이내에 행사해야 합니다(§45의2③). 다만 정년퇴직, 사망, 장해등급 7급 이상의 장해로 인한 퇴직, 경영상 해고인 경우에는 이 예탁기간과 관계없이 요청할 수 있습니다(§45의2① 단서, 시행령 §27의2②). 회사 쪽에도 거부 사유가 여럿 열려 있습니다 — 회생·파산, 최근 2년 연속 매출이 30% 이상씩 감소, 배당가능이익 없음, 최근 3년 연속 이자보상배율 100% 미만이면서 영업활동 현금흐름 적자, 투자부적격 신용등급 등입니다(시행령 §27의2⑥1호).

가격도 법이 정해 주지 않습니다. 의무적 환매수는 조합이 우리사주를 취득하기 전에 회사와 조합이 환매수 가격의 결정 방법을 약정에 미리 넣어 두게 되어 있습니다(§45의2②2호). 회사가 임의로 사 주는 경우에는 취득 가격을 회사와 조합이 협의해 정하고(시행령 §27①), 참고할 평가가격 네 가지(수탁기관 평가가격, 금융위원회 등록 회계법인 평가가격, 상속세 및 증여세법 제63조 평가가격, 신용평가회사 평가가격)가 나열돼 있을 뿐입니다(§27②). 어느 쪽이든 비상장 주식의 가격을 두고 회사와 직원이 마주 앉는 상황이 됩니다(투자밸류 세법평가액에서 본 것처럼, 어떤 평가가격을 쓰느냐로 숫자가 크게 달라지는 영역입니다).

정리하면

• 20% 우선배정 의무는 유가증권시장에만 붙습니다. 코스닥은 대상이 아닙니다.
• 코스닥·비상장의 근거는 근로복지기본법 §38②이고, 문장이 “배정할 수 있다”입니다. 유상증자에도 열려 있습니다.
• 총량 한도(§41)의 통에는 우리사주 세 종류만 들어갑니다. 스톡옵션과의 합산은 회사가 직접 해야 합니다.
• 배정은 4~8년짜리 예탁을 동반하고, 퇴사할 때 남은 예탁기간이 1년을 넘으면 그 주식은 조합이 회수합니다.
• 근로자 300명·자산 70억원에 못 미치는 비상장 회사에는 의무적 환매수가 없습니다. 상장이 늦어지면 직원은 팔 곳이 없습니다.

직원 지분 계획표에 “공모주 20%”를 적어 두었다면, 지울 필요는 없습니다. 다만 그 줄 옆에 두 가지를 더 적어야 합니다. 왜 하는가 — 의무가 아니므로 이사회가 답할 문장이 필요합니다. 그리고 그다음 8년 동안 무엇을 하는가 — 예탁이 끝날 때까지 이 제도는 회사의 일로 남습니다.